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发布日期：2024-09-23 07:20 点击次数：118
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受好意思联储“绝顶规”降息50bp提振，港股上周大幅走高。正如咱们握续指示，港股因为对外部流动性更为敏锐，以及相干汇率轨制下香港奴隶降息等启事，短期内比较A股体现出更大的弹性。那么，降息带来的影响有多大，后续还有若干反弹空间？
1）为何港股弹性更大？不雅察好意思联储降息影响逻辑主要在于外围宽松效力若何传导进来。港股由于港币挂钩好意思元的相干汇率轨制，使得好意思联储货币策略传导更为平直；
2）港股哪些板块短期内有望跑赢？首先，利率更为敏锐的成长板块有望平直纳益；其次，香港土产货分成、破钞以致地产有望受益于香港金管局和土产货银行平直裁减融资本钱；临了，部分出口链也有望受益于好意思国利率敏锐部门如地产需求的潜在普及；
3）资金面情况若何？历史造就娇傲在决定外资流向的三个身分中（国际流动性、地缘政事与国内基本面），国内基本面与策略发力经常更为要紧；
4）本轮反弹还有若干空间？好意思联储降息不错带来阶段性的更大弹性，但永久握续的飞腾仍来自国内增长与策略。假定好意思债利率3.7-3.8%，风险溢价回到比年均值7%，对应恒指19，500-20，500点。更大空间则需后续策略发力推进基本面缔造。
短期内，港股因为对外部流动性敏锐以及香港奴隶降息，弹性还是大于A股。行业层面，不错持续蔼然对利率敏锐的成长股（互联网、科技成长，生物科技等），港股土产货分成和地产、以及受好意思国地产需求拉动的出口链。但中期维度，不宜将短期的弹性过于线性外推，近似于4-5月的反弹逻辑，在看到更汗漫度的财政支握前，宽幅区间颠簸的结构性行情（高分成+科技成长）还是是干线。
正文
降息落地后的反弹空间有多大？
市集走势追溯
受好意思联储“绝顶规”降息50bp提振，港股市集上周大幅走高，其中恒生指数单周飞腾5.1%重回18，000点以上，恒生科技更是大涨6.4%。恒生国企与MSCI中国指数也分别飞腾5.1%与4.4%。与此同期，港股出现了久违的板块普涨行情，其中平直纳益于好意思联储与香港土产货降息的板块，以及国际需求潜在缔造出口有关的房地产（+7.8%）、原材料（+6.6%）可选破钞（+6.3%）等领涨，而多元金融（+1.5%）与信息时间（+1.7%）涨幅较低。
图表：上周MSCI中国指数昭彰反弹，其中地产与原材料领涨，但多元金融与信息时间涨幅相对有限
贵寓开端：FactSet，中金公司商议部
市集出息预测
上周大家投资者最为瞩计议事件莫过于好意思联储降息大幕的厚爱开启，这是自2020年3月新冠疫情好意思联储大幅宽松以来的初度降息，同期也宣告着自2022年3月以来好意思联储快速大幅加息以布置通胀的紧缩周期的末端。天然降息早已是市集共鸣，但到底是降息25bp照旧50bp，直到“靴子落地”那一刻前仍处于两可之间，且各有意弊。最终驱散超出华尔街的大都预期，以并未几见的50bp“绝顶规”降息开局。
“绝顶规”降息的刚正是不错赶紧以布置“可能但还未表示”的增长压力，但坏处是容易让市集记忆“作念实”了衰竭担忧。毕竟，从历史上看，这种“绝顶规”降息一般都是绝顶之举，如2001年互联网泡沫、2007年金融危急，2020年疫情（《好意思联储“绝顶规”降息开局》）。正因如斯，好意思联储主席鲍威尔才勤奋通过强调莫得衰竭迹象，不可线性外推降息旅途，天然利率高于历史，点阵图远端旅途比市集预期得更为磨蹭等“多管都下”的步地，营造出一种“首先于市集”、随时不错作念更多，但又不是因为衰竭压力而被迫心焦作念得更多的形象。
从短期大家市集的响应来看，情感是积极的，宽松来往更占优势，好意思股标普500指数创下历史新高，成长格调涨幅更大。这一布景下，正如咱们在《好意思联储降息下的中国市集》等多篇讲述中指示，港股因为对外部流动性更为敏锐，以及相干汇率轨制下香港奴隶降息等启事，短期内弹性更大，本周港股大幅反弹“还原失地”，A股还是“不冷不热”的互异进展就是很好的例证。那么，降息带来的影响有多大，后续还有若干反弹空间？
1）为何好意思联储开启降息后，港股为何弹性更大？关于包括港股在内的中国市集而言，不雅察好意思联储降息的影响逻辑主要在于外围宽松效力若何以及能否传导进来，即好意思联储提供了宽松条款后，国内策略在这一环境下若何布置。比较A股，港股由于港币挂钩好意思元的相干汇率轨制，使得好意思联储货币策略传导更为平直。好意思联储降息后，香港金管局就地将基准利率从5.75%下调至5.25%，香港交易银行也相应下调最优贷款利率25bp裁减香港土产货的融资本钱，平直改善港元流动性环境，使得好意思联储宽松效力得到更为平直的传导。对比之下，受到利差、汇率等多方面的不断，周五9月LPR“无意”按兵不动，使得国际的宽松环境无法有用传导，这也讲明了这两天A股和港股市集的昭彰互异。此外，港股行业结构互异导致盈利更好（《寻找盈利亮点和超预期领域：港股2024年中报功绩预览》）、估值和仓位出清更为透澈，也都是港股具有更大弹性的原因（《港股具有更大弹性》）。
图表：近期港股市集与A股呈现昭彰分化走势，好意思联储降息后的进展愈加昭彰
贵寓开端：Wind，中金公司商议部
图表：香港金管局奴隶好意思联储降息，香港交易银行上周相似下调最优贷款利率25bp
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
2）港股哪些板块短期内有望跑赢？基于相似的逻辑，行业层面的受益进度也取决于关于宽松传导的敏锐进度。首先，好意思联储降息下，关于利率更为敏锐的成长板块，如恒生科技，生物科技、科技成长等有望在市集进展上平直纳益，这亦然自7月好意思债利率快速下行以来，生物科技板块领涨的逻辑。其次，相干汇率轨制下香港金管局和土产货银行降息也将平直裁减香港土产货的融资本钱，香港土产货分成、破钞以致地产有望受益，MSCI香港指数上周真实领跑大家各主要指数，其中可选破钞与金融等领涨。临了，由于咱们判断本轮好意思国降息周期并非深度衰竭，利率快速下行不错提振好意思国利率敏锐部门如地产需求的普及，因此对有关出口链也有提振效力，近期部分出口地产链有关如家电池块相似进展不俗。
图表：上周MSCI香港土产货指数真实领跑大家各主要指数，其中可选破钞、工业与金融板块领涨
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
3）资金面情况若何，外资是否流入？从传导机制上看，好意思联储降息周期中，好意思国与他国利差收窄与好意思元阶段性走弱有助于缓解新兴市集资金流出压力。此外，降息天然随机代表“衰竭”但经常也伴跟着好意思国阶段性的增长下行，可能提供一定资金出门寻找更高讨教的能源。上周港股市集的反弹中，咱们详确到南向资金加速流入（《降息开启后的资金流向》），受EPFR统计口径只限定周三的原因，无法捕捉降息后周四和周五两天的资金变化，上周的国际主动资金还是流入A股和港股，只不外流入规模收窄，但咱们以为应该有部分来往型资金的重新流入。下周的数据将提供更为默契的情形。
至于更为永久的资金流入，则并非仅仅降息单寂寞分所决定的，历史造就娇傲在决定外资流向的三个身分中（国际流动性、地缘政事与国内基本面），国内基本面与策略发力经常更为要紧。2019年好意思联储降息外资持续流出市集宽幅颠簸，而2017年好意思联储即便加息外资还是流入中国市集指数级别飞腾就灵活地阐述了这少许。
图表：2019年好意思联储降息时间，外资在国内基本面相对疲弱以及中好意思贸易摩擦等身分影响下还是流出中国
贵寓开端：EPFR，Bloomberg，中金公司商议部
4）本轮反弹还有若干空间？90年代以来6次好意思联储降息周期的历史造就娇傲，短期内港股弹性更大，降息后1个月恒指平均飞腾3.8%，但这种不离别宏不雅布景的浅易历史只可作念一个粗陋参考，更应该蔼然与刻下近似的历史阶段。咱们以为，刻下更近似2019年周期，即好意思国衰竭和国内强刺激都无谓然。在2019年周期中，A股和港股大幅反弹恰正是2019岁首鲍威尔示意住手加息的1-3月，而非厚爱降息的7-9月。究其原因，在2019岁首鲍威尔示意住手加息时，中国也决定降准，表里部变成共振。相背，4月后策略重提“货币策略总闸门”与好意思联储宽松反向，因此即便好意思联储7月厚爱降息，A股和港股也举座防守颠簸。参照2019年造就，降息后成长股走强，医疗保健、可选破钞、信息时间板块领涨；东谈主民币汇率并未大幅走强；外资也握续流出，直到2020年9月后才转为流入（《降息若何影响港股？》）。换言之，好意思联储降息不错带来阶段性的更大弹性，但永久且握续的飞腾还是来自国内增长与策略。
图表：以2019年为例，1-3月国内策略宽松市集大幅反弹，但4月后即便好意思联储降息市集还是呈现结构性行情
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
MSCI中国指数上周4.4%的反弹中，风险溢价是主导，孝顺了超4ppt，无风险利率小幅孝顺约0.3ppt。咱们测算，1）辩论到刻下10年好意思债利率降至3.6-3.7%已充分计入降息预期，假定好意思债利率防守在3.7-3.8%，风险溢价回到以前5年均值的7%（刻下为8.7%，本年5月低点约6.7%，而2023岁首低点为6.1%），对应恒指约19，500-20，500点；2）更大的空间则需要后续策略发力推进基本面缔造，刻下咱们从下到上测算全年增长2%（市集一致预期约10%可能过于乐不雅）。不外，这一预期短期并未罢了，上周9月LPR降息预期破灭也阐述了预期“强刺激”的门槛还是较高。后续存量房贷利率下调、能否进一步降息以及更汗漫度的财政支握都是需要蔼然的标的。
图表：以前一周港股市集反弹进程中，无风险利率孝顺约0.3ppt而风险溢价回落孝顺超4ppt
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
图表：若10年期好意思债防守3.7-3.8%，风险溢价回落至2018年以来均值，港股有望反弹至19，500-20，500水平
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
图表：更大的空间则需要后续策略发力推进基本面缔造与盈利增长
贵寓开端：Bloomberg，中金公司商议部
操作上，短期内，港股因为对外部流动性敏锐以及香港奴隶降息，弹性还是大于A股。行业层面，不错持续蔼然对利率敏锐的成长股（互联网、科技成长，生物科技等），港股土产货分成和地产、以及受好意思国地产需求拉动的出口链。但中期维度，咱们也指示不宜将短期的弹性过于线性外推，近似于4-5月的反弹逻辑，在看到更汗漫度的财政支握前，宽幅区间颠簸的结构性行情（高分成+科技成长）还是是干线。首先，高分成当作布置永久举座讨教下行的褂讪“现款”讨教钞票，还是具有永久成立价值，不错借近期回调契机再择机介入，只不外里面奴隶经济环境沿着周期分成、银行分成、退缩分成、国债和现款的端正挨次传导。其次，部分策略支握或景气朝上板块仍有望受到利好提振而体现出较大弹性，如具有自己行业景气度（互联网、游戏、教培）或者策略支握的科技成长（科技硬件与半导体）。
图表：以2019年为例，1-3月国内策略宽松市集大幅反弹，但4月后即便好意思联储降息还是市集呈现结构性行情
贵寓开端：Wind，中金公司商议部
图表：历次降息后A股上证指数进展
贵寓开端：Wind，中金公司商议部
图表：历次降息后港股恒生指数进展
贵寓开端：Wind，中金公司商议部
图表：降息初期港股反弹昭彰跑赢A股，飞腾概率也更大角度
贵寓开端：Wind，中金公司商议部
具体来看，守旧咱们上述不雅点的主要逻辑和本周需要蔼然的变化主要包括：
1）好意思联储降息“靴子落地”，50bp绝顶规开局部分超出市集预期。北京时期9月19日，好意思联储按期开启降息，但降息幅度让市集无意，以50bp“绝顶规”的步地开局，使联邦基准利率裁减至4.75%-5%。历史上，降息50bp起步的情形惟有在经济或市集进攻时刻才出现，举例2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危急，2020年3月疫情等。与此同期，更新的“点阵图”接洽，年内将再降息两次总共50bp，2025年降息4次100bp，2026年2次50bp，加上这次50bp 降息，使得举座降息幅度达到250bp，利率尽头为2.75-3%。同期，为了勤奋撤销市集关于刻下降息旅途的线性外推，鲍威尔还强调，莫得设定固定利率旅途，不错加速，也不错放缓，以致采用暂停降息，会证据每次会议情况而定。况兼强调莫得看到任何衰竭迹象，劳能源市集降温，但通胀问题上并未得回得胜。
2）中秋假期旅游破钞情况缔造进度较好。2024年中秋假期国内东谈主均旅游破钞比较2019年的回复度翻新高。据文化和旅游部数据中心测算，天下国内出游1.07亿东谈主次，按可比口径较2019年同期增长6.3%；国内搭客出游总破耗510.47亿元，较2019年同期增长8.0%；东谈主均旅游破钞回复到2019年同期的101.6%，卓绝本年元旦、春节、辉煌、五一、端午的回复度，创回复进度的新高。尤其本年中秋在华东地区际遇强台风的布景下，还是大要实现较好的缔造。后续行将到来的十一黄金周缔造情况相似值得蔼然。
3）9月LPR暂时按兵不动。9月20日央行公布的LPR报价数据娇傲，9月1年期和5年期以上LPR报价分别保握在3.35%、3.85%不变。这次LPR暂时按兵不动可能是辩论到比年来银行净息差握续下行以及东谈主民币汇率等不断后的驱散。近期央行货币策略司司长邹澜也明确指出受“进款搬家”以及银行净息差收窄幅度等身分影响，短期降息可能仍面对不断[1]。因此，央行需要轮廓考量后续下调房贷利率以及降息等策略器具关于银行净息差的冲击。
4）本周南向资金握续流入，国际主动资金持续流出。具体看，来自EPFR的数据娇傲，限定9月18日，国际主动型基金持续流出国际中资股市集，流出规模约为1.5亿好意思元，相较于此前一周的2.5亿好意思元有所收窄，已指引71周流出。与此同期，国际被迫型资金流出加多至1.8亿好意思元（此前一周流出1.0亿好意思元）。不外好意思联储降息后的外资流向需要恭候下周数据智商体现。南向资金本周延续流入，仅有的两个往翌日中流入规模为60.0亿港币，相较此前一周流入125.3亿港币有所收窄。
图表：限定上周三。国际主动资金握续流出国际中资股市集
贵寓开端：EPFR，Wind，中金公司商议部
重心蔼然事件
9月26日好意思国GDP与PCE数据，9月27日中国工业企业利润。
本文开端于微信公众号“kevin策略商议”，作家为中金分析师刘刚、张巍瀚等；智通财经裁剪：文文。
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背负裁剪：何俊熹 南宫28(中国)官方网站